공매도 관련해서 정리 칼럼 올립니다

서울대학교 경제학부 주식채권파생상품 1 이병윤 교수님 수업 및 강의노트를 기반으로 작성했습니다.

홍준표 후보님께서 공매도 완전폐지를 주장하셨는데, 저는 완전 페지보다는 무차입공매도를 규제하고 다른 보조적인 규제들을 통해서 공매도의 순기능을 살리면서도 기관투자자와 일반투자자와의 형평을 도모하면 어떨까 생각해봅니다.  공매도 자체가 제법 어려운 이슈라 설명이 필요한 분들도 많을 것 같아 토론 글을 작성하기 앞서서 내용을 공유해 볼까하여 한번 수업내용을 요약해서 작성해보았습니다. 

 

 

1.공매도의 개념은 무엇인가? + 용어정리

 

 

공매도: 1) 소유하지 않은 2) 증권을 3) 빌려서 4) 매도함으로써 5)가격 하락시 이득을 볼 수 있는 투자방법

 

(다만 빌린 주식이므로 언젠가 갚아야 함. 고로 후에 주식을 (시가에) 사서 다시 돌려줘야 함. 빌린 기간의 이자를 포함해서)

 

 

공매도의 개념을 좀더 상세히 뜯어 볼 필요가 있음

 

 

 

1) “소유하지 않은” : 매수계약이 체결된 증권을 결제일 전에 매도하는 경우, 권리행사,증자,배당 등으로 취득한 주식이 결제일까지 상장되는 경우는 제외함.

 

ex) 오늘 어떤 주식을 샀다면, 이 주식이 오늘 바로 내 계좌에 들어오는 건 아님. 수요일에 샀다면 금요일에 내 계좌에 들어옴. 2거래일 뒤에 들어오는 것. 그렇다면 내가 금요일에 산 주식을 월요일에 못 파냐? 아님. 팔 수 있음. 그래서 매수 계약이 체결된 증권이 내 계좌에 입고가 안 됐더라도 결제일 전에 매도할 수 있으며 이는 공매도가 아니라는 것.

 

 

 

2) “증권을” : 주식 뿐 아니라 채권 등 다른 자산에도 적용되는 개념.

 

 

 

3) “빌려서” : 차입 공매도와 무차입 공매도 / 대차와 대주 제도

 

 

 

- 차입 공매도와 무차입 공매도: 전자는 먼저 주식을 빌린 후에 매도하는 것. 후자는 일단 매도하고 나서 이후에 빌리는 것. 우리나라에서 무차입 공매도는 불법임. 미국에서는 무차입공매도가 어느정도 허용되지만 결제불이행을 방지하는 과정은 엄격히 규제하고 있음.

 

 

 

대차와 대주제도: 전자는 주로 기관투자자, 후자는 주로 개인 투자자들이 사용하는 방법임(개인이 대차를 하는 경우가 있을 수는 있지만 이는 극히 예외적인 경우) -> 바로 이것이 개인 투자자들이 불만을 갖는 것

 

1) 수수료가 통상 대차보다 대주가 더 비쌈

 

2) 대차의 경우 사실상 무한대의 기간동안 협의가 가능한데 대주는 최대 60일 동안 가능함.

 

-> 다만 이에 관해서는 개인투자자들이 오해하는 지점이 있음. 대차의 경우에는 언제든지 상환요구(recall)이 가 능함. (즉 돈 빌려준 사람이 마음 바뀐다고 개인에게는 갑자기 도중에 돈 갚아라 할 수 없지만, 기관에겐 가능. 그래서 이렇게 기간이 차이 날 수 있다는 뜻)

 

 

 

그럼에도 무차입공매도가 빈번하게 일어나고 있고 또 공매도 거래량 비중을 보면 우리나라는 개인의 비중이 매우 작음. 대부분이 외국인과 기관투자자.

 

 

 

4) “매도함으로써” : 업틱룰 등 일반 매도와 다른 제한이 있음

 

 

 

일반적인 매도와는 다르게 업틱룰 등의 제한이있음. tick은 주식 거래의 최소 단위임. 10000원짜리 주식이 있고 그 다음 단위가 10100원이라면 100이 1tick이 됨. 업틱룰 제한이란 주식을 공매도 할 때 매도호가를 직전 체결가 이상으로 제시하도록 제한한 규정임. 이 취지는 갑자기 시장 거래가격 아래로 호가를 내서 고의로 가격을 후려치지 말라는 것임. 예컨대 혹자는 거래가격이 10000원이었는데 9000원에 폭탄 매도해서 시장을 흔들어보려 할 수 있을 것임. 이런걸 방지하기 위한 규정임.

 

 

 

5) “가격 하락 시 이득” : 주식 매수와 정확히 반대. 가격 상승 시에는 이론적으로 무한대의 손실 가능.

 

 

 

예컨대 공매도를 통해 200원일 때 일단 팔아놨다가 주가가 100원으로 떨어지면 그 떨어진 가격에 사서 갚을 수 있음. 100원의 이득 실현이 가능한 것임. 반대로 주가가 오르게 되면 손해를 보게 됨. 주가가 3000원이 되면 이 사람은 100원의 손실을 보게 될 것임.

   

   

2. 사람들은 왜 공매도를 싫어하게 됐을까?

 

 

 

셀트리온이나 테슬라의 경우를 예로들어 볼 수 있을 듯 함. 셀트리온에 대해 과거 기관들의 공매도가 무척 많았음. 이는 셀트리온이 너무 고평가 돼있다는 의견에 따라 기관투자자들이 이렇게 공매도를 한 것임. 이에 대해서 아마 개인투자자들이 이렇게 생각했을 수도 있음. “내가 볼 때 이 기업을 실적이 좋은데 왜 공매도를 할까? 혹시 이 기업이 잘될거란 걸 알면서 기관이 고의적으로 주가를 떨어뜨려서 이득을 보려는 것이 아닐까?” 테슬라의 경우도 마찬가지임. 개인들은 보통 short positon을 거의 안 잡다보니(즉 거의 주식을 매수하는 입장이다보니) 공매도를 싫어할 수 밖에 없음. 앞서 1-5에서 설명했듯 주식 매수와 공매도는 정반대임. 주식매수자가 이익을 보면 공매도자는 손해를 보고, 주식매수자가 손해를 봐야 공매도자가 이익을 봄.

 

 

 

더해서 무차입 공매도와 관련해 이슈를 키운 건 삼성증권 유령주식 사태임. 삼성증권 우리사주에 대해 삼성증권에서 배당을 했었음. 근데 원래 배당은 1주당 xx원으로 입력해 줬어야하는데 버튼을 잘못 눌러서 xx주로 입력을 해 버렸음. 당시 삼성증권 주가가 4만원이었으니 100원이 100주로 바뀌면 약 4만 배가 되어버림. 즉 배당이 10000원 들어와야 할 사람한테 4억 원어치 배당이 들어오게 된 셈임. 이때 계좌 확인한 일부 직원들이 눈이 뒤집혀 시장에서 주식을 팔기 시작했음. 그때 나간 물량이 많아서 1시간 정도 안에 주가가 대폭락했음. 뒤늦게 사내공지를 올려서 이 주식을 팔지말라고 주의를 줬지만 이미 피해본 사람도 나왔음

 

그런데 이게 논란이 된 이유는 무차입 공매도는 없는데도 파는 것이라 했는데, 이때 당시 삼성증권 임직원에게 들어간 물량들이 실제 유통되고 있는 주식수보다 많았음. 이때 사람들이 의문을 품게 된 것임. 어떻게 존재하지도 않는 주식이 누군가의 계좌에 들어갈 수 있느냐? 이게 말이 되느냐? 한 술 더 떠서 계좌에 들어갔을 뿐 아니라 매도주문이 나고 그 매도주문이 체결됐다는 게 이상하지 않느냐?라는 의문을 제기하게 된 것 임. 그래서 사람들이 무차입공매도에 대한 우려를 본격적으로 하게 됨. 즉 공매도란게 그래도 합법적 테두리 안에서 빌린 걸 파는 걸로만 의식돼왔는데 그걸 의심하게 된 것임. 삼성증권 사태에서 존재하지도 않는 걸 파는 행위가 이루어졌음에도 트랙킹이 따로 안됐는데, 존재는 하되 빌리지 않은 주식을 파는 불법적 행위는 제대로 트랙킹했겠냐는 것임. 어떻게 보면 합리적인 의심이 엄청나게 증폭된 것.

 

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올해 초 gamestop에 대해 여러 미국 헤지 펀드들이 공매도를 때렸음. 이에 대한 반발로 개인 투자자들이 운동하듯이 gamestop을 미친 듯이 매수했는데 이를 gamestop사태라고 부름. 우리나라의 경우도 한투연이라는 개인 투자자 협회가 공매도 반대 시위 의견 등을 계속 반복해옴.

 

 

 

결국 정리하면 공매도가 욕먹는 이유는 다음의 3가지임.

 

 

 

1, 직관적으로 잘 이해되지 않는 거래구조 때문에 나오는 사회적 의심

 

2. 대부분의 사람들은 주식을 매수하지만, 공매도는 주식 매수자가 손해를 봐야만 이익을 보는 정 반대 포지션임.

 

3. 마지막으로 실제로 무차입공매도와 같은 불법적인 공매도의 가능성.

 

   

3. 공매도의 순기능

 

 

그럼에도 불구하고 공매도는 순기능이 있음. 간략히 정리하겠음

 

 

 

(1) 가격발견기능(price discovery function) - 거품 및 부정행위 방지

 

 

 

즉, 어떤 주식에 있어 합당한 가치를 찾을 수 있도록 도와주는 게 공매도. 즉 주식 과정에서 거품이 끼면 밑도끝도 없이 주가가 오를 수 있는데 이 때 제동을 걸어주는게 공매도임. 루이싱커피의 사례가 공매도의 순기능을 굉장히 잘 보여줌. 루이싱커피는 중국의 커피 체인임. 한 때 스타벅스를 넘는다는 이야기도 나왔을 정도. 그런데 이 회사가 분식회계를 했다는 걸 발견해서 회사실적이 뻥튀기/조작되었다는 걸 밝혀내게 한 동기가 고평가된 주식을 찾아 공매도함으로써 이윤을 내고자하는 동기였음. 결국 덕분에 루이싱커피 매출이 69~88프로 부풀려졌단게 밝혀져서 주가가 폭락하다 상장 폐지됨, 언젠가는 터질 거품이었는데 만약 공매도의 동기가 없었다면 거품은 계속 끼기만 했을거임. 루이싱 커피가 거품인걸 아는 사람도 할 수 있는게 없으니. 그렇다면 버블은 계속 껴서 결국 터졌을 때 그때는 손해 보는 사람들이 훨씬 많았을 것임

 

 

 

(2) 유동성 공급(시장조성)

 

 

 

특히나 코스닥 소형주 위주의 순기능임. 10000원짜리 주식 매수주문 2000주를 했을 때 결국 누군가가 팔아줘야 하는데, 매도주문은 12000원에 500주밖에 없다면, 결국 가격 올려서 산다고 해도 1500주는 못 사게 될 것임. 소형주 시장에선 이러한 상황이 적지 않게 생김. 내가 사고 싶은 만큼을 못사는 경우가 은근 많은 것임. 이때, 주식 사고자 해도 유동성 적어 못 사고 있는 사람들에게 매도 주문을 공매도로 내줄 수 있는 것. 이러한 역할을 해주는 자들을 ‘시장조성자’라고 함. 호가가 없는 거래현장에서 호가를 내주라는 것. 매수호가 혹은 매도호가 어느 방향이든. 이러한 경우에도 공매주가 유용하게 쓰일 수 있음.

 

 

 

(3) Long-Short strategy, Convertible Hedge 등의 투자기법

 

 

 

미국 S&P와 한국 코스피가 있을 때, 어떤 이유에서건 미국 쪽 수익률이 한국보다 높을 것이란 주관적 분석 결과를 내렸다면, 미국 S&P를 사고, 한국 코스피를 short하는 방향으로 거래할 수 있으며, 이 경우 어느 상황이 되던 이득을 볼 수 있음. 미국이 +5프로, 한국이 +3프로 일 때 미국은 롱, 한국은 쇼트 포지션이므로 최종적으로 +2프로의 이득을 얻게 됨! 반면, 둘 다 수익률 떨어져서 미국은 -3프로, 한국은 -5프로의 수익률이라면 역시나 +2프로의 수익률을 얻게 됨. 즉, long-short전략이란 건, 절대적인 방향성은 모르겠으나 상대적으로 미국과 한국 주식 중 무엇이 잘 할지, a기업과 b기업 중 무엇이 더 잘 할 지는 예측할 수 있다 판단될 때 사용할 수 있는 투자기법임. 공매도 가 없다면 short이 불가해 이러한 전략을 사용할 수는 없을 것임.

 

   

 

4. 공매도 관련된 규제: 금지가 옳은 방향일까

   

 

 

공매도를 원천적으로 금지하는 것은 마냥 좋은 방법이라 할 수 없음. 왜냐면 앞서 살펴본 바와 같이 공매도에 분명히 순기능히 있기 때문임. 순기능과 역기능이 있을 때 전자는 최대한 살리고 후자는 낮추는게 모든 개혁이 추구해야할 방향임, 그런데 공매도 원천 금지는 역기능 뿐 아니라 순기능 마저 꺾기 때문에 마냥 좋은 규제라 할 수 없음. 무엇보다 선진적 자본시장에서 공매도를 원천적으로 금지한 곳은 없음. 공매도에 대한 기존 규제는, 무차입 공매도 금지, 업틱룰, 공매도 과열종목 지정 등이 있음. 이때 과열종목 지정이 가질 수 있는 문제 역시 공매도 금지와 유사함. 이는 특정 종목에 한해 공매도를 금지하는 것이니.

 

 

 

올해 새로이 도입되는 규제로는

 

 

1) 유상증자에 참여해 새로운 주식 받을 때 주식 싸게 받기 위해 공매도해서 주가 떨어뜨려 놓고 싸게 받은 후 추후 비싸게 파는 식으로 공매도가 악용될 수 있으므로 유상증자 참여시 공매도 금지하는 제도가 도입되게 됨. 2016년에 처음 발의됐으나 4년이란 시간 지나 이번에야 통과가 된 것

 

2) 불법 공매도에 대해 과태료만 내게 하는 건 약하므로, 징역 과징금 벌금을 내게 하고 적발을 강화하는 방안이 있음

 

3) 유동성 공급해주는 시장조성자들에 한해 업틱룰을 배제시켜주는 제도. 이에 대해 시장조성자들 본인의 이익을 위한 제도 아니냐며 이를 폐지해야 한다는 주장들이 있기도 함. 또, 미니 코스피 200 같은 유동성 충분히 있는 종목들의 경우 시장조성자 역할 딱히 필요 없으니 공매도 금지하겠다는 얘기도 나옴. 그러나 실제 업계의 이야기를 들어보면, 시장조성자들은 의무적으로 시장조성자라는 임무 부여받았으므로 맡고 있는 종목에 대해 호가를 내줘야 함. 유동성 적은 종목들에 대해선 시장조성자들의 역할이 중요하다 보니 자신들의 이익을 위해 호가를 내기 어려운 구조임. 어쩔 때는 싸게 매도하고 비싸게 매수하면서 의무적으로 호가 내야하므로 손실을 보는 경우도 굉장히 많게 됨. 이때, 고유동성 주식 군에서 비싸게 매도하고 싸게 매수하면서 어느 정도 저유동성 주식 군에서 낸 손실을 고유동성 주식 군에서 만회하는 과정이 시장조성자들에게는 필요함. 시장조성자들에게 봉사를 하라고 일방적으로 요구하는 게 아니라 어느 정도의 당근도 필요하다고 봄. 물론 불공정거래에 대해서는 우리가 비난해야겠지만 그들이 숨 쉴 부분까지 조이는 게 맞는가는 의문스러움.

 

 

 

이런 개선 외에도 차입 후 매도가 이뤄지는 모니터링 시스템을 제대로 시행하는 등의 추가개선을 통해 공매도의 부작용을 줄여가는 것에 초점을 둬야지 공매도 자체를 금지하는 건 위험한 발상이라 생각함